你知道1994年FED連續升息6次，利率從3%急速拉升至6%，造成史上最著名的債券大屠殺嗎?
資料來源：恒富理財
美國聯準會 (Fed) 聯邦公開市場操作委員會 (FOMC) 在19日的決策會議上，決定將針對量化寬鬆 (quantitative easing, QE) 貨幣政策展開一場漫長且漸進式的退場方式。原因是聯準會認為從去年秋天起，美國景氣下滑的風險已下降，美國經濟因應財政緊縮的能力優於預估，以及歐債危機 的風險也已降低。
這 是FOMC聲明中所提到的確鑿證據。由於經濟惡化的風險降低，因此聯準會採取緊急寬鬆政策的必要性已不再急迫。從2008年金融海嘯發生後，為了搶救金融 市場資金匱乏危機，美國聯準會最先推出的第一輪量化寬鬆（QE1）是從2008年年底開始，以16個月的時間，透過購買ABS (資產擔保證券)、MBS(不動產抵押貸款證券)、長債的方式釋出1.75兆美元；第二輪量化寬鬆（QE2）在2010年年底，以八個月的時間，採取購買 長債的方式釋放6,000億美元。第三輪量化寬鬆（QE3）從去年9月開始，每個月買400億美元的MBS，直到經濟好轉為止；從去年12月開始，美國聯 準會又每個月買450億美元的長債。
如 果從最早的QE1起算，資金的水庫大開放距今將近五年，修正絕對不只一個月。有多少錢流到金融市場，3兆或4兆美元？恐怕也難以計算。因為，歐洲央行為了 歐債問題，也將利率降到0.5%的歷史低水位，還有自己的寬鬆貨幣措施，如長期再融資操作（LTRO）和直接貨幣交易（OMT）。另外，日本安倍內閣的三 支箭，第一箭就是寬鬆貨幣，世界各國都在灑錢。資金豐沛與超低利率的熱錢，吹起全球股、債市與房地產的多頭大行情。 所以當柏南克表示：「The party’s over！」時，引發債券殖利率大幅攀升 (債券價格下跌) ，全球股市重挫 (尤其是新興市場) ，失望性賣壓湧現，VIX指數 (恐慌指數)更因投資人的恐慌而上揚，那QE退場後，是否金融市場末日即將來臨…
| MSCI世界指數 | MSCI新興市場指數 |
| 美國10年期公債殖利率 | 黃金 |
1994年的鬼魂正降臨在金融市場
什麼是「1994年的鬼魂」？當時究竟發生什麼事？某種程度來說，1994年的經驗就是一本「聯準會量化寬鬆政策退場」教科書。無論聯準會未來採取何種模式退場、退場的規模、速度如何？此時此刻，投資人必須要對以下三大現象做好萬全準備。
1.是債券市場出現跳水式的崩潰。
1994 年10月，《財星》(Fortune) 雜誌以「債券市場大屠殺(The Great Bond Market Massacre)」為標題，報導了這一年全球債券市場因為美國升息，而造成的慘烈戰況。文中估計，當年全球債市跌掉1.5兆美元的市值。根據資料，美國 10年期公債殖利率在1994年2月葛林斯潘宣布政策轉向之前仍在5.7%，隨著聯準會六度調升利率，到了1994年11月殖利率已攀升到8%以上。
除了公債價格隨著殖利率走高而下跌，企業債也好不到那裡去，巴克萊投資等級企業債指數當年下跌5.2%，乍看之下跌幅不重，但這已是該指數自1982年以來最糟表現。以現階段來看，類似1994年的動盪恐怕又會重演。
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歷史可能重演…..1994年-1996年聯準會六度升息為例 |
2.股市陷入將近一年的劇烈震盪格局。
觀 察1994年S&P 500指數歷史線圖，在聯準會宣布升息後，指數在3月出現10%幅度的激烈下修，而後則是為期將近10個月的大震盪。過程中，指數可以在2個月內上漲近 9%，然後在接下來的1個月內跌掉6%。這一年S&P 500指數成份股的盈餘成長率高達18%，但一整年下來，指數卻是在劇烈震盪中以小跌作收。
股 市動盪的歷史會不會重演？若從最近的美股表現來看，震盪或許已經出現。自6月3日至6月25日為止，美國道瓊工業指數17個交易日中，上漲或下跌超過百點 的天數竟然有13天。震盪的本質，來自於貨幣政策的不確定，而受到消息面的擺布。預料，未來3-6個月股市波動將會非常劇烈。
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S&P 500指數(1993年6月-1995年5月) |
3.貨幣急貶，資金往美、日流動，新興市場易受狙擊。
1994年熱錢退場的最後一個恐怖影響，就是資金大量撤出新興市場後，甚至對個別國家造成貨幣急速貶值的金融危機。
1994 年美國公債價格慘跌引發投資機購搶賣海外資產，高度仰賴外資支撐經濟的墨西哥，因外資大量撤出導致貨幣急速貶值，至1994年底，終於爆發金融危機。除此 之外，由於殖利率攀升，各國舉債成本提高，財政體質較弱的新興國家，更容易成為投機客狙擊貨幣的對象；「1994年的債市大屠殺」是加速引爆1997年亞 洲金融風暴的原因之一。
今年第2季以來，新興亞洲股票型基金淨流出近60億美元、拉丁美洲股票型基金淨流出近20億美元、歐非中東股票型基金淨流出16億美元；此外，JP新興市場政府公債自5月22日至6月12日間驟跌5.6%，也是資金大量逃離新興國家的明顯例子。
中國經濟數據不斷遭下修，印度GDP成長率也跌破5%，新興國家的貨幣勢必因此而走弱，因為資金都流往美國、日本，美元、日圓轉強就是最好的證明。隨著美、日經濟明顯復甦，可以確定的是，新興市場過去10年的優勢可能已經結束了。
如 果大屠殺歷史重演，誰有能力抵禦資金外逃造成的匯率貶值壓力呢？我們必須觀察各國的「經常帳」，經常帳順差代表一國能透過「進出口貿易」賺進外匯，也就不 需要藉由「外資流入」來支撐匯率。以此觀之，南韓有龐大的經常帳順差，情況較佳，台灣、菲律賓也不錯，新加坡次之。而拉美的巴西，亞洲的印尼、印度，東歐 的土耳其，貨幣匯率的抗壓性相對較弱，在熱錢撤退的過程中，匯率貶值所帶來的負面衝擊將成隱憂之一。
QE退場 金融市場末日？
自 2008年底全球政府開啟印鈔機以來，經濟持續復甦、企業獲利屢攀新高和失業率緩步下滑，一般家庭也已慢慢步入正軌，但無可避免的留下一些後遺症：我們目 前所處的位置，幾乎是人類史上利率最低、全球政府負債最嚴重的時候，因此，全球政府將開始慢慢收回市場的流動性 (如美國、中國)，在未來幾年，更高的稅率、利率也將會持續影響世界經濟。
面對經濟穩健復甦、美國聯準會也開始著手QE縮減、甚至退場的動作，過去的歷史經驗曾告訴我們什麼？我們將時間拉回到1994年與2004年，同樣是一次經濟循環後的復甦、政府開始收回市場流動性的時機，我們看看當時發生了什麼事：
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1994年 |
| 美國經濟從1990-91年的經濟衰退中逐漸復甦，聯準會在1994年2月進行第1次升息，2年期公債殖利率從4.4%升到7.7%，股市全年都在一個大區間來回震盪整理。 |
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2004年 |
| 全球經濟從網路泡沫與SARS中復甦，聯準會首次升息的時間是2004年6月30號，在幾個月前投資人就有預期，全年2年期公債殖利率從2%升至3%，道瓊工業指數全年都在一個大區間整理。 |
許多投資人往往有個迷思，認為「升息對股市不利，降息對股市有利」，從下圖來看，總共有兩次升息和兩次降息循環： 1998年-2000年初 4.75%升息至6.5% 股市上漲43% 2000年-2003年中 6.5%降息至1% 股市下跌32% 2003年-2006年中 1%升息至5.25% 股市上漲80% 2006年-2009年中 5.25%降息至0-0.25%% 股市下跌52%
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Fed基準利率(1998-2013年) |
A. 如果要從升息或降息這個角度，判斷股市由多轉空、空轉多的關鍵時刻，那重點在於升息或降息的轉折點，而不在過程。舉例來說，在持續升息的過程，股票的多頭 市場往往都持續下去，但在升息無法延續(因為有條件升息表示經濟還不錯，股市也不太需要擔心)，必須〝開始〞用降息來刺激經濟時，往往是股市轉空的關鍵時 刻。 B.如果觀察更細微的時間點，不難發現，每個股市頭部、底部發生的時間點，往往都會比央行開始升息、降息早幾個月，這並不難理解，因為股市走在實質經濟之前，而央行都要等到實質經濟回穩後，才會開始考慮升息。
結論
過去幾周讓我們約略看到，聯準會從超寬鬆貨幣政策退場可能會有什麼影響：金融市場預料將動盪不安，尤其是那些價格已漲到不合理水準的資產。
貨幣政策若恢復常態，意味基準美國10年期公債殖利率將攀至4%以上。這不會一夕間發生，但方向已可確定。目前殖利率只有2.6%，還有很大差距。這個轉變將標誌股票文化的復興，和投資人對債券的長期寵愛冷卻。
若回顧1994年，人們會發現相當類似的情況。當時聯準會主席葛林斯班已明白宣示將開始提高利率，但升息的消息仍對市場造成震撼。
近幾年來，追逐高收益的情況更普遍和深入。退休基金和保險公司從股票轉戰流行的債券，使價格偏離常態的情況益加擴大。因此現在看來，類似1994年的震撼似乎無法避免將重演。
短期來看，恢復常態可能也代表股市全面受到波及，但影響應不致持久。長期投資人會想增加股市曝險，而非減少。常態代表兩大資產類別的命運將反轉：當人們不再寵愛債券，他們將回頭眷顧股票。
資料來源：http://www.ever-rich.asia/ever-rich/%E6%81%92%E5%AF%8C%E7%90%86%E8%B2%A1-%E6%8A%95%E8%B3%87%E7%A0%94%E7%A9%B6%E5%A0%B1%E5%91%8A-2013%E5%B9%B46%E6%9C%88%E8%99%9F.html
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