作者：林孝樺
近年來全球創投產業蓬勃發展，為各產業提供成長所需的資金，並且不斷帶動新科技、新商業模式的發展，尤其是網路應用方面的進步。但若就在生技領域，尤其對專注製藥領域的創投而言，因為資金募集轉趨困難，迫使這些創投逐漸將新藥開發各階段所投注的資金轉往風險較低的中後期階段。這樣的趨勢雖然導致開發前期留下許多資金缺口，卻不乏取而代之的資金，這些資金主要來自：欲補強R&D能力的製藥公司、想拓展產品線的生技公司、對新療法有需求的基金會或是病人團體或純粹追求報酬的投資人等。
這些不同類型的資金來源因為各自不同的目的而填補創投留下的資金缺口，投入早期的臨床階段，甚至是臨床前階段，因而產生鑑價的需求。有了鑑價結果後，可以方便投資人與研究人員就一定基礎對出資額、權利金計算、股權、融資時程甚至是未來股權結構進行談判與約定。
在藥物鑑價已有許多的方法或模型可供運用，如風險調整淨現值法（risk adjusted NPV，rNPV）、情境分析（scenario analysis）、決策樹模型（decision tree modelling）、蒙地卡羅模擬法（Monte Carlo simulation）、實質選擇權（Real Options）與比較法（comparables），然而大部分都運用在已篩選出候選藥物分子之後進入臨床試驗開始後的階段，如圖1中臨床試驗第一期（Phase 1）開始後的階段。
圖1、新藥開發流程（圖片來源：PHARMA）
大部分的鑑價會從臨床試驗開始作為鑑價的起點，原因在於嚴謹的臨床試驗法規。每一個臨床試驗階段均有嚴格的監管規定，會產生許多標準化的歷史資料可作為產業的平均水準，故鑑價過程中就以過去的產業平均水準作為鑑價時的基準參數。而在鑑價過程中，各參數可以根據當時的技術狀況，或是不同適應症做調整。
然而，這樣的鑑價方式卻已不能滿足許多投資臨床前階段的投資人，因為臨床前階段的失敗風險大幅高出臨床試驗階段，過去的鑑價模型無法反映出此階段的開發風險，投資人也因此無法給出合理鑑價估值，導致投資決策時的困難。因此，Svennebring與Wikberg針對最廣泛使用的rNPV模型進行修正，使之可以運用在臨床前的階段。
臨床試驗前新藥開發鑑價
首先，先看Stewart、Allison與Johnson三人於2001年所提出的rNPV法，其公式為：
利用各期的預期現金流量的淨現值（
）與新藥各期至上市的機率（
）來求得鑑價估值（
）。
而新的rNPV模型公式如下：
新模型將估值（
）拆解為臨床前估值（
）與臨床開始後估值（
）。新舊模型最大的差別來自於對每期現金流量實現的加權值不同，舊模型可以觀察產業的平均水準，並將觀察到的各期至上市機率直接運用到
中，以計算出估值，而新模型卻以臨床前階段篩選出進入臨床試驗的候選分子的期望值（
）做為權值，以計算估值。
臨床前與進入臨床後目標的不同，造成新舊模型會有兩種不同的權值計算方式。新模型多加入了臨床前階段的分析，而臨床前階段是要在5,000～10,000個分子中盡可能地找出最多的分子進入臨床試驗，因此新模型以候選分子個數的期望值作為權值計算。相反地，舊模型中只考慮臨床階段的成功率，因此只單純運用候選分子於各期至上市的機率作為權值。
在新模型的權值（
）計算中，以發現適合進入臨床試驗的候選分子之機率（
）最為重要。在定義上
與臨床前階段的成本投入有關：
根據DiMasi等人的研究，臨床前階段支出佔新藥開發成本的30％左右，且一般來說新藥成功上市成本約10億美金，因此臨床前階段成本約3億美金。再根據Arrowsmith的研究，約只有5％進入臨床試驗的候選分子最終可以成功上市，所以每個上市分子約花費1,500萬美金，因此將
定義為
。而
則為臨床前的成本投入。
表1、每年投注於臨床前階段資金與進入臨床階段候選分子個數期望值
結論
過去在新藥開發臨床前階段時，可以預期投入的資源越多，將可獲得越多的候選分子進入臨床階段，但卻一直缺乏量化的方式去有效評估投入資源與產出的關係，而新的
鑑價模型就是透過候選分子個數的期望值，去闡述資金投入成本與估值的關係。透過這個量化的關係，投資人在評估該投入多少資源時，更可以有一個合理的依據，去做一個符合本身風險規劃及預期報酬率的投資規劃。
（註）參考資料
Arrowsmith, John. "A decade of change." Nature Reviews Drug Discovery 11.1 (2012): 17-18.
DiMasi, Joseph A., Ronald W. Hansen, and Henry G. Grabowski. "The price of innovation: new estimates of drug development costs." Journal of health economics 22.2 (2003): 151-185.
Pharmaceutical Research and Manufacturers of America. “Drug Discovery and Development : UNDERSTANDING THE R&D PROCESS” (2007)
Stewart, Jeffrey J., Peter N. Allison, and Ronald S. Johnson. "Putting a price on biotechnology." Nature biotechnology 19.9 (2001): 813-818.
Svennebring, Andreas M., and Jarl ES Wikberg. "Net present value approaches for drug discovery." SpringerPlus 2.1 (2013): 1-7.
留言列表
Personal Priority 
