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聽交流群里反饋大家對恐慌指數的etf很感興趣，這次給大家總結梳理一下：
（1）vix，vix futures
vix是衡量市場波動率的指數。它是一個導出指數derivative，根據s&p 500 指數后面30天的期權價格，經過換算而得出。vix也經常被稱為恐慌指數，因為市場的 大幅波動，是不確定性的表現，而對投資者產生畏懼心理。當然，理論上牛市也可以有較高的vix指數。
vix指數本身是不可交易的，所以很多機構推出了一些機制（所以是derivative of derivative），這些包括vix futures定約，vix指數期權，和基本的vix futures交易基金。這里vix futures反映的是未來一段時間的vix的期望值，可以是短期的1個月或中期的半年。這些futures其實跟vix指數期權（也有1，2個月或半年 的）的定價是一致的。vix futures有延期（contango）損耗。這是為什麼呢？因為隨著時間的流逝，機構會將vix futures定約，換成再下個月的定約。這樣一賣一買，實際上損耗了時間值。所以實際上每天vix futures都在contango，而這個速率反映的是最近兩個月premium的大小差別。
但是，不要以為vix futures永遠只有延期損耗。有時奇怪的事情可以發生，譬如兩個月后的futures可以比一個月后的futures更便宜！雖然極少出現，但是確實 發生，我們說的延期損耗實際上變成backwardation增值。為什麼呢？這其實反映了市場對vix的期望值。如果大家認為vix要漲，vix futures溢價，就有contango；如果大家認為vix反而會跌，vix futures便宜，就變成backwardation。而大多數時候，溢價的vix futures是投資者的對沖保險規則。
(2) vix系列交易基金
基本的vix futures交易基金有這幾個：
＄(vxx)＄ - ipath s&p 500 vix short term futures tm etn
＄(vixy)＄ - proshares etfs: vix short-term futures etf
＄(viix)＄ - velocityshares vix short term etn
如果你把他們的圖放在一起，就發現它們完全一樣的。其中vxx是市場上交易最多的，它自己也有很多期權。其它的導出多倍交易基金（實際上是derivative of derivative of derivative)還有一些。而我們見的比較多的是以下幾個：
＄(uvxy)＄ - proshares etfs: ultra vix short-term futures etf
＄(svxy)＄ - proshares etfs: short vix short-term futures etf
＄(tvix)＄ - velocityshares daily 2x vix short term etn
＄(xiv)＄ - velocityshares daily inverse vix short term etn
其中uvxy和tvix是2x 交易基金，而svxy和xiv是-1x交易基金。
（3）損耗定量
要說這些交易基金的損耗，其實有兩種損耗：延期損耗和振蕩損耗。具體地講講5個交易基金vxx/uvxy/svxy/tvix/vxx：
vxx： 1份延期損耗，無振蕩損耗（多倍etf的n(n-1)振蕩公式，n=1）uvxy和tvix： 2份延期損耗，1份振蕩損耗（n=2）svxy和xiv： -1份延期損耗，1份振蕩損耗（n=-1）
（4）損耗的一個例子：2012年
虎眼現在就以2012年全年vix波動，和這5個基金的表現來簡單估算一下這些交易基金的損耗速度。這里虎眼忽略tvix，因為3月份它的管理機構 的一些措施讓股價失真。理論上tvix應當與uvxy表現一致。xiv和svxy是一致的，虎眼就只算svxy。從12/31/2011到12/31 /2012，vix從23.40跌至18.02，即只剩77%。而這期間，vxx跌從142.12跌至31.81，即只剩22.4%。如果假定這一年的延 期損耗速度是常數，那么這一年的延期損耗導致衰減到22.4/77=0.29，大約每個月衰減到0.902，即-9.8%。這個-9.8%就是每個月延期 損耗的速度。
現在來算一下uvxy的損耗。它的延期損耗是2份，也就是說每個月損耗9.8%兩次（是兩次，不是兩個），也就是說大約每個月衰減到 0.902×0.902=0.814，即-18.6%。全年12個月的總延期損耗導致衰減到0.084。如果沒有振蕩損耗，uvxy應當跌至 0.224×0.224=0.0502。而事實上uvxy從729.75跌至20.9，即衰減至20.9/729.75=0.0286。所以振蕩損耗使 uvxy衰減至0.0286/0.0502=0.57，約每個月-4.6%。最後算一下svxy的損耗。它的延期損耗是-1份，也就是說每個月獲利大約1 /0.902-1=10.8%。它的振蕩損耗是1份，也就是-4.6%。綜合獲利每個月5.7%，即全年增值至1.94倍。vix跌大約23%，所以總增 值應當約是1.94/0.77=2.53倍。而事實上svxy從26.14漲到65.45，即2.51倍，被精確驗證。總結一下2012年全年各交易基金 的損耗速度：
vxx: 延期損耗每月-9.8%，振蕩損耗每月0%。
uvxy：延期損耗每月-18.6%，振蕩損耗每月-4.6%。
svxy：延期獲利每月+10.8%，振蕩損耗每月-4.6%。
當然，2012年是牛市，vix跌了不少，這些結果不適於其他年份。
（5）vxx/tvix/uvxy操作和風險
想要好的操作方法，首先我們必須理解這些操作的含義。例如vxx的買和賣到底對應什麼行為？vix反映的是當前s&p的撲的價格。所以買 vxx的理由是當前的撲的價格便宜，會漲。所以買方就是看漲撲。同時，如果撲不漲（未如預期），vxx買方還會將當月撲換成下月撲。也就是說買方堅決看漲 撲，不停地付出premium，期望股市終究會大跌而撲漲。虎眼認為買vxx的理由，只是為了保護更大的多頭倉位，除非有很大的把握看跌股市。至於 tvix/uvxy的買方，認為認為完全是不可取行為。這兩個不光有延期損耗，還有振蕩損耗。買tvix/uvxy，還不如買兩倍數量的vxx。做空 vxx/tvix/uvxy，才是最好的操作。當然倉位控制很重要。例如vxx的beta將近3.0，所以要把做空每1刀的vxx，換算成做多3刀的 spy來估計風險，甚至更保守。tvix/uvxy的beta則要算成6.0。另外，要記住一點，如果vix慢慢漲的話，他們的compounding不 能按雙倍算，而要按平方算。例如，如果vxx變成3x，則理論上tvix/uvxy會變成9x。最後要記住的是，這些基金都有nav，每天變化，但是股價 應當接近於nav。去年tvix曾經因為股價高於nav很多，而暴跌回nav附近。
(6）xiv/svxy操作和風險
在一個長期低vix的牛市，做多xiv/svxy是一個很好的選擇。首先低vix也往往意味著vix本身的volatility也小，所以xiv /svxy的振蕩損耗不大。vix低的時候，往往有很多人懷疑，特別是牛市早期。所以vix futures延期損耗大，xiv/svxy獲利較多。兩種損耗一比較，經常有凈利，適合長期做多xiv/svxy。所以，你也要經常看看cboe vix futures的差價，越大說明市場越懷疑，對我們做多這兩個基金越有利。當然做空vxx/uvxy/tvix是更有利的選擇，只要控制好倉位。有時候有 人做多xiv/svxy，是因為用現金賬戶買，不能做空，這里插播個廣告，想必上述這些人一定沒開過老虎證券可以做空的保證金賬戶吧。另外，比較做空 vxx/uvxy/tvix和做多xiv/svxy，vix本身的高volatility也是一個考慮。振蕩變大，vxx/uvxy/tvix會漲，但是 同時振蕩損耗也大，抵消一些。而大振蕩對做多xiv/svxy不利。例如2011年，做多xiv/svxy很不利。期間有一段時間有 backwardation，也有大振蕩。全年xiv/svxy，也損失了不少。（更正：2011年還沒有svxy，但是應當和xiv一致）。做多xiv /svxy，一定要考慮到其風險。理論上，多倉可以一夜之間清零，徹底見外婆。為什麼？因為vix和futures可以因為突發事件翻倍。過去幾十年沒發 生過，例如2001年9.11，vix也就一夜漲30%；2008-2009年，有幾次vix漲20%的。但是誰知道以后會怎樣。基於這個考慮，倉位一定 要控制到比較小。
看完之后相信大家跟虎眼最初的反應差不多，就是沒看明白。華爾街告訴我們，看不懂的輕易不用去做。
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