壹、前言
本文研究發現，全球石油生產國所生產之原油，其廣義的生產成本價格為80美元/桶。所謂廣義即為，石油的開採費用、與該國人口規模、及人民生活福利 制度等等。在經濟學上，廣義生產成本也就是最基本的固定成本(Fixed Cost)，加上隨生產數量多寡而變動的原料成本(Variable Cost)，兩者加總成本即為損益兩平價格。而短期對國際油價影響舉足輕重的事件日，為2014年11月27日油國維也納會議。
圖一：北海布侖特原油月曲線圖，鉅亨網期貨
自2014年11月13日原油價格跌破80美元/桶後，未來全部石油生產輸出國家，自今而後多將面臨油價持續下跌虧損壓力，而且因為市場型態使然， 未來產油國之間的殺價競爭程度，不會有納許均衡(Nash Equilibrium)，廠商賽局(Firms Game)只會越演越烈，產油國對原油價格已無操控能力，只會彼此猜忌狐疑、互相踩紅線，最後以殺價競爭進入「紅海市場」，結果就是賽局理論中最慘的結 局：「囚犯困境」(Prisoner's Dilemma)。全球消費者物價將下跌，以高租金承租店面的中小企業，慎防淪為只為房東打工！
上周四，2014年11月13日國際油價持續大跌，一舉灌破80美元/桶「損益兩平價位」(Break-even Price)，敲響油國坐享其成的悲歌！整周國際油價持續自6月16日以來的跌勢，11月13日北海布侖特原油大跌4.47%，以77.49美元/桶收 盤，一舉跌破全球生產石油廣義平均成本。本文認為，全球油市自11月14日起將進入「紅海市場」。產油輸出國家在彼此競爭中，將會出現「囚犯困境」 (Prisoners Dilemma)的困窘！
貳、減產勢在必行，但目前OPEC方案於事無補！
2014年11月27日，石油輸出國家組織(以下皆稱：OPEC，Organization of Petroleum Exporting Countries)將在歐洲維也納召開OPEC部長級會議。全球能源與經濟學界多認為，這將是OPEC近幾年以來最重要一次會議。因為自今年6月16日 起，全球油價走空至今跌幅已達30.8%以上，對生產廠商相當不利；尤其是11月13日一舉跌破平均成本價、後勢堪虞。目前至少有委內瑞拉、厄瓜多爾及利 比亞三個成員國認為，此時已經到必需要討論是否應該進行減產，以保住收入的時候；如果再不減產，在需求相對淡定下，油價持續下跌、產量雖然不會少，但收入 反而會降低。
以個體經濟學(Microeconomics)簡易的生產行為模式，如果產品售價跌破損益兩平價，雖然會出現虧損現象；但是廠商為維持正常營運，以 等待下一波市場的繁榮，仍然會持續生產；但經營壓力將驟增。因為，生產成本主要由變動與固定兩項成本加總而成。若售價尚未吃掉變動成本，則持續生產仍可支 付固定成本折舊與人事費用，並且在做部份減產與裁員後，仍可以維持長期經營。但若售價持續下跌、連固定成本多跌破，則將會大規模裁員、競爭力低成本高的公 司甚至不得不關廠停產，或將公司出售。
石油輸出國家的廣義生產成本，涵蓋有開採費用、國家人口規模、該國的福利制度等。德意志銀行研究過，以產油國維持該國年度預算平衡為成本標準，則所 有產油國中委內瑞拉的生產成本最高，至少為160美元/桶以上。其次為伊朗的140美元/桶、第三高則為巴林的136美元/桶、第四為尼日的126每元 /桶、再者為阿曼與俄羅斯的100美元/桶。全球第一大蘊藏量、但為第二大石油輸出國，即沙烏地阿拉伯石油生產成本則低於100美元/桶、約為97美元 /桶。德意志銀行評估認為，OPEC國家平均生產成本約為93.3美元/桶，最低生產成本國家為科威特的65美元/桶。OPEC的石油輸出量只佔全球1 /3，目前最大輸出國為俄羅斯。
渣打銀行商品研究部認為，近幾年發動油價戰爭的是美國。花旗銀行的研究提到，在下降到50美元/桶時，美國油商才有停產可能；言下之意，美國是油市 中的Price Killer。花旗銀行認為，即使油價下跌至70美元/桶，美國石油廠商仍可獲利；而當油價跌到50美元/桶以下時，美國頁岩油産量才會停下來；而當油價 跌到40美元/桶時，所有生産者才會面對是否該停產的抉擇。
由上述這些專業研究機構及專家研究成果，本文彙總石油生產者的固定成本，應約為50美元/桶；而固定成本加上變動成本，則為70美元/桶 至80美元/桶；換言之損益兩平價位約為70美元/桶。這一些關鍵性價位，其實就是促使俄羅斯，在被歐盟及美國經濟制裁後，為健全財政及脫離經濟困境，火 力全開以增產石油賺取外匯收入，此全力傾銷意圖終使油價下跌，接著在2014年6月16日擴大跌速。普丁總統或許讀過中國詩詞，「勸君莫惜金縷衣、勸君惜 取少年時，有花堪折直須折、莫待無花空折枝」。不趁還能賺獲利的價位多賣一些，難道要等到跌到50美元/桶以下、再大做賠本生意？多數能源市場分析專家多 認為，OPEC國家多看走眼了；他們多認為，美國及加拿大頁岩油生產成本為90美元/桶。但美國能源專家估算，加拿大約有3/4頁岩油其生產成本約為80 美元/桶。總而言之，目前含美洲頁岩油在內，全球原油成本為80至70美元/桶之間。
叁、國際原油市場自6月16日後兵敗如山倒、潰不成軍！
圖二：北海布侖特原油周曲線圖，鉅亨網期貨
OPEC會員國其石油蘊藏量佔全球近80%，但產量則佔40%；對全球石油市場舉足輕重。重要成員國科威特石油部長認為，要在2014年11月27 日OPEC維也納部長級會議中，將目前每天3,000萬桶生產目標再調降的可能性不高。沙烏地阿拉伯，則其實自2014年9月起已率先進行減產，目前產量 約為960萬桶/日，比之前少掉約7萬桶/日。如果以沙國減產比例計，則OPEC實際可能減產總數量約為21.875萬桶/日；以此減產數量要嚇阻油價下 跌，宛如螳臂擋車。即使是目前OPEC中鷹派共識，要求全部會員國共要減產50萬桶也於事無補。
2014年10月，OPEC共生產3,025.3萬桶。本文認為，若不計目前已跌掉之30.8%，只以恢復到80美元/桶即損益兩平價位，即16% 計算、也要減產484萬桶。換言之，至少需要減產到500萬桶以上，才能嚇阻目前持續下跌油價。OPEC秘書長巴德理認為減產機率很低，因為科威特與伊朗 多不同意減產。由10月沙國實際生產行為推估，此次OPEC維也納會議必然討論減產，也必然宣示減產決定；但減產總數量即使超過50萬桶，對價格也不會有 止跌作用。因為目前石油市場需求較弱、供需失衡，潛在替代性能源威脅也不少。
圖三：北海布侖特原油日曲線圖，鉅亨網期貨
如圖三，北海布侖特原油日曲線圖於2014年10月15日跌到84.12美元/桶後，曾經在此附近價位盤整一段期間。但終又在11月13日跌破80 美元/桶。當天美國期貨市場西德州原油，12月期貨交割價格大跌3.8%，跌掉2.97美元/桶，收盤為74.21美元/桶。歐洲英國倫敦期貨北海布侖特 原油，下跌3.63美元/捅，收盤為77.49美元/桶。
肆、本文懷疑：俄羅斯是國際油市的Price Killer！
美國源資訊單位(以下皆稱：EIA)研究員認為，全球能源市場供給一向由OPEC最大國沙烏地阿拉伯及美國決定。這兩個國家的石油供應量，將會隨著 市場均衡價格做調整。但問題是油價下跌還有其它不顯著因素：一、美國石化燃料公司在製造方法的進步，使生產成本下降、生產效率提高。二、頁岩油開採進也如 期順利進行，還有太陽能等替代性能源順利開花結果。三、日本剛開始擴大QE，歐元區持續寬鬆，強勢美元也是油價無形殺手。以沙烏地阿拉伯在今2014年 10月的生產行為所釋放出來訊息，油價並沒有因為沙國實際減產而停止下跌。北海布侖特原油在10月中由10月1日94.16美元/桶，下跌至10月31日 85.80美元/桶；整個月下跌幅度為8.87%。
油價是否能由OPEC生產者決議所完全決定？我們試用個體經濟學廠商理論(Firm Theory)進行思考判斷。本文參考國內學者楊政學教授個體經濟學原理著作，將廠商理論中之市場供需型態，區分為獨占(Monopoly)、寡佔 (Oligopoly)、聯合壟斷與完全競爭(Full Competition)。本文認為，全球油市為聯合壟斷或寡佔市場。個體經濟學認為，寡佔市場中廠商競爭模式約略區分為三種型態：一、貝德蘭價格競爭模 型(Bertrand Model)，其理論在闡述廠商先進入市場與後進入者，會以價格競爭PK，但最後結果將同歸於盡。二、再者為史塔貝克模型(Stackelberg Model)，其理論之實際套用就是意指，沙烏地阿拉伯將其它廠商當成是無敵意(Naive)；因此沙國將這些產油國生產量，納入自己生產行為盤算中。再 以廠商利潤最大化原則，決定自己產銷數量。三、本文主觀認為，全球石油市場屬於第三種，即古諾競爭模型(Cournot Model)。每一個石油生產國多是面對同一條需求曲線，而每一個廠商在決定自己產量時，多認為其它對手不會輕易改變其本身產量策略，各國多以追求各自最 大利益為目標。因此最後這些石油生產國，它們所面對的消費者，通常是一條抝折需求曲線(Kinked Demand Curve)。就是在供需均衡價格以下時，在同樣價格情況下所面對的需求會突然遞減；也就是說在跌破損益兩平價格後，相同數量需求要以較低價格才能滿足消 費者。也因此在這種市場中供應廠商，其定價策略是：跌價一定要跟進，但漲價則未必。以此本文認為，油價在跌破損益兩平價位後，全球石油輸出為謀取自己國家 利益，將會出現殺價競爭，市場慢慢進入「紅海市場」；未來將可能以殺價為競爭手段！
全球生石油輸出量中OPEC佔三分之一，自2006年起沙烏地阿拉伯在全球最大石油輸出國地位，已被俄羅斯所取代；俄羅斯輸出石油量也佔全球 1/3。早在10月17日，參加完烏克蘭米蘭談判會議後，普丁總統就發出警告，當所有的石油輸出國需面對80美元/桶價位時，這將是一個非常危險信號，他 認為這是所有石油輸出國的「價格紅色警戒」。本文懷疑，俄羅斯為彌補被經濟制裁損失，可能是2014年初起國際石油市場的Price Killer。而OPEC中因政治與宗教差異立場不一，雖然原油價格自2013年1月1日115.55美元/桶起，就已經很明顯欲振乏力；但OPEC各國 還是自2013年8月持續至今，13個月持續增產。
在OPEC中伊朗與伊拉克是一派，與沙烏地阿拉伯及科威特及卡達形成對立。2012年時，為補足伊朗受到經濟制裁的供應缺口，沙烏地阿拉伯對歐美國 家承諾，以增產來滿足市場需求。但國際政治情勢迅速變遷，在伊朗重返核武談判，願意接受西方六國會談所提停止核武發展後。西方國家終於成功地，以長期經濟 制裁迫使伊朗在軍事上讓步。但當伊朗就要以此重返其石油輸出第五大國地位時，沙烏地阿拉伯並不同意，不願將伊朗該有的配額全數讓出。最後終於在歐洲需求衰 退與中國經濟放緩需求下降中，價格自2014年6月16日急轉直下。
伍、股市類股指數對油價變化反應不足(Under Reaction)！
圖四：台股集中市場塑膠類股股價指數月K線圖，鉅亨網首頁
油價的下跌也已造成全球股票市場產業興衰，與股市類股結構多空易位。國內生產汽油或一般加油站，經營多已處虧損狀態。一位經營連鎖加油站的好友告訴 本文，雖然現在還是以現貨價格供油；即半個月之前所Call的油以當時價格計，但當石油公司將汽油一送到油站庫槽中後，售價降價速度卻比進貨時現貨價格要 快，運油車一到加油站就是虧損的開始；現在每月虧損達千萬新台幣以上。但航空界的經營團隊卻說，油價下跌對他們是利多；因為航空公司與航空用油供應商所簽 定合約，是以上一個月平均價格為供應價。因此價格持續下跌其成本就持續下降。
以次對應股價趨勢，台股集中市場中石化類股與運輸類股公司價值，最近就呈現兩極化走勢。今2014年7月1日，是這兩類股公司價值互動轉折點。當時 台股塑膠類股股價指數，由2014年7月1日231.26點開始下跌；而運輸類股股價指數月線圖，則由73.36點開始上揚；當時北海布侖特原油的現貨價 格為112.29美元/桶。以油價而言，2014年7月1日到上周11月13日計，其跌幅為30.56%。同一期間，石化類股股價指數下跌幅度為 14.56%。而運輸類股股價指數上揚幅度為10.36%。
由此可見，運輸類股與石化類股多有對其各自對油價利多，或利空反應不足(Under Reaction)現象。運用財務理論中反應不足、過度反應(Over Reaction)或Herding財務行為理論驗證，其對有價證券公司價值影響，這種市價落後基本面產業循環程度的失衡部份 (Disequilibrium Effect)，多會在決定性事件(Events)發生後，急速反應在公司價值變動上。在多頭市場時，由於外部需求殷切，因此所有生產者多不會有敵意賽局 行為，但當空頭市場降臨時，則會有敵意賽局行為。尤其是當油價跌破成本價後，市場參與者的虧損恐慌程度提高，殺價的賽局會高於合作；而此事件即有可能是 11月27日的OPEC維也納會議！
圖五：台股集中市場運輸類股股價指數日K線圖，鉅亨網首頁
陸、結論：重化工業景氣循環與政策發展不妙！
在上周亞太經濟合作會議（APEC，Asia-Pacific Economic Cooperation)中，中美兩國最滿意的談判成果是簽定減碳協議。以此判斷，中國未來經濟成長將走入以品質提高產業，節能減碳成為中國經濟未來主要 目標。因此重化或鋼鐵工業等，多可能在第十三個經濟計劃中被排除或限縮。APEC是1989年由當時澳大利亞總理霍克（Robert Hawke）倡議成立，目前共有21個會員國；而APEC領袖會議(APEC Economic Leaders’ Meeting, AELM)則是，1993年由美國總統克林頓倡議成立。每次重大會議宣示決定，多是在部長級會議後由領袖會議提出。
在此次OPEC會議中，歐巴馬與習近平達成有關於溫室效應；中國答應在2030年前增加碳排限定額設定，並且提高非石化燃料使用量 20%，美國則承諾該國排碳量將要比2005年降低26%至28%。值得注意的是中美雙方同時同意，擴大資訊科技協定(以下皆稱：ITA)適用範圍，增加 200多項科技商品及設備零關稅。由此一協議，已經顯現中國不僅在產業發展上，已完成紅色供應鍊建置；而且科技產業發展已非昔日阿蒙。中美兩國產業發展共 識，加上歐洲通貨緊縮威脅，再加上美國財長上周突然冒出，歐洲經濟可能會有失落10年的驚世聳言。本文主觀認為，國際油價在跌破損益平衡價後，不失速墜毀 已經是阿彌陀佛了！(提醒：本文為專業研究分享，不為任何機構及個人商品、股票市場投資損益，及產業循環、多空事實演變背書)
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